市場求生手冊

對談現金 這位年輕女士隔天再來時，老人桌上擺滿了一堆工作底稿、密密麻麻的數字和一只電子計 算器。「很高興見到妳，」他滿臉帶笑。「我想，我們可以來談生意了。」 「怪不得你們這些華爾街上的聰明人能賺那麼多錢，因為你們是以低於真實價值的價格買 別人的財產。我想，我可以讓妳同意我的樹價值比妳算的還高。」 「但說無妨，」她說。 「妳把昨天算出的45美元稱做利潤，也就是我以前賺到的盈餘。我想，或許它不像妳想的 那麼重要。」 「當然重要，」她表示異議。「利潤可以衡量效率和經濟效用。」 「沒錯，」他說，「但它根本沒有告訴妳，妳會得到多少錢。昨天妳離開後，我查了一下 保險箱，找到一些股票，從來沒配發股利。我每年都接到他們寄來的報告，說公司的盈餘 有多好。現在我曉得盈餘會使我的股票價值提高，但沒有派發股利，我根本無錢可花。這 和這棵樹的情形恰好相反。」 「妳算出的盈餘比較低，因為有些成本我不必支出，例如旅行車的折舊，」老人繼續說道 。「在我看來，這些盈餘是會計師編造出來的。」 她覺得有趣，問道：「那麼什麼東西才重要？」 「現金，」他答道。「我談的是你能夠支出、儲蓄或留給子女的錢。這棵樹可以活好幾年 ，扣除成本後仍有收入。我們要算的是未來，不是過去。」 「別忘了風險，」她提醒他。「還有不確定性。」 「是的，」他說。「假使我們能就未來收入和成本的可能範圍取得一致的看法，而且過去 幾年的平均盈餘是45美元左右，我們就能針對未來五年的現金流量做出合理的估計：如果 現金流量為40美元的機率是25%，50美元的機率是50%，60美元的機率是25%，情況會如何 ？」 「取其平均值，最佳估計值是50美元，」老人說道。「然後我們假設在那之後十年的平均 值是40美元。事實也將如此。果樹醫生告訴我，它結果的時間沒辦法比那更長。」 「現在我們要做的事，」他作結道，「是算出妳今天要支付多少，以取得一年後、二年後 、未來五年內每年的50美元，以及在那之後十年內每年的40美元。接著加進把它當木材燒 可以獲得的20美元。」 「很簡單，」她承認。「你想把未來的收入，包括殘餘價值，換算成現值。當然你需要先 決定折現率。」 「一點沒錯，」老人同意她的看法。「這便是我畫出圖形和拿電子計算器計算的理由。」 老人拿出折現表，上面根據不同的折現率假設，列出將來的一塊錢折合今天的價值。她邊 看邊點頭。比方說，以8%的折現率計算，距今...

蘋果樹與經驗 如果說市場價格是投資人或經理人在決定企業價值或所有權權益時最後該看的東西，那麼 首先要看的應該是它的基本面經濟特徵。有許多方法可以用來評估這些基本面，但不少人 相當懶惰，只以市場價格做為價值的量尺。這是錯誤的做法。可以用來估計企業價值的所 有方法中，只有少數下了該下的工夫。這些才是你需要的方法。本篇先以一則寓言來說明 基礎知識，其餘再詳述。 笨伯與智者 從前有個聰明老人，擁有一棵蘋果樹。這棵樹長得很好，不需要怎麼照顧，每年結實累累 ，全部賣掉可得100美元。老人想要退休，換個新環境住，決定把樹賣掉。他在《華爾街 日報》的商業機會版刊登廣告，說希望按「最好的出價」賣樹。 轉移注意力 第一個人看了廣告後出價50美元，他說，這是他把樹砍了賣給別人當柴燒所能得到的收入 。老人斥責他：「你到底在胡言亂語些什麼。你出的價格只是這棵樹的殘餘價值（ salvage value）。對一棵松樹來說，或者這棵樹停止結果，或者如果蘋果樹砍成木柴出 售的價格很高，做為木材來源的價值高於出售蘋果的價值，你出的可能是好價格。但顯然 你不懂這些事情，所以不了解我的樹價值遠不只50美元。」 第二個人上門拜訪老人，出價100美元買樹。她說：「蘋果就快成熟了，賣掉今年的收穫 量，正好是這個價格。」老人說：「妳比第一個人有腦筋。至少妳看出這棵樹結蘋果的價 值高於當柴燒。但100美元不是正確的價格。妳並沒有想到明年和以後各年蘋果收穫的價 值。請把100美元收回去，到別的地方去買吧。」 第三個人是年輕人，剛從商學院輟學出來。他說：「我打算在網際網路上賣蘋果。我估計 這棵樹至少能再活十五年。如果我每年賣蘋果得到100美元的收入，總收入將是1,500美元 。所以我出1,500美元買你的樹。」老人嘆道：「喔，不，達康創業家，和我談過的人， 都不像你對現實那麼無知。」 「距今十五年你賣蘋果所得的100美元，價值當然比不上今天的100美元。其實，如果你把 41.73美元放在銀行帳戶，以年複利6%計算，到了第十五年結束，這筆小錢會增加為100美 元。因此，假設利率為6%，十五年後價值100美元的蘋果，折合現值只有41.73美元，不是 100美元。」仁慈的老人勸他，「請把你的1,500美元拿去投資安全的高評等公司債，並且 重回商學院，多學一些財務知識。」 不久來了一位富有的醫生，他說：「我對蘋果樹懂得不多，但...

表外融資（Off-balance-sheet Financing） 什麼是表外融資？ 　　資產負債表外融資(Off-Balance-Sheet Financing)，簡稱表融資，帳外融資、資產 負債表外籌資、資產負債表以外融資。 　　（狹義）為未滿足資本（融資）租賃全部條件，從而其承諾付款的金額的現值沒有被 確認為負債（也沒有確認資產），而且未在資產負債表或附註中得以反映的租賃進行籌資 的財務行為。主要在財務和會計領域由專業人員使用的一個術語（見“經營租賃”）。表 外融資還被用於某些舉債經營租賃，資金的提供人對出租人沒有追索權，只能向承租人要 求以租賃資產收回對出租人的貸款（見“舉債經營租賃”）。（W.W.Cooper,Yuijiijiri: Kohler’s dictionary for accountants,6th edition p.357） 　　（廣義）表外融資泛指對企業經營成果、財務狀況和現金流量產生重大影響的一切不 納入資產負債表的融資行為。 表外融資的實現方式 　　（1）表外直接融資。以不轉移資產所有權的特殊借款形式融資。如經營租賃、代銷 商品、來料加工等經營活動不涉及到資產所有權的轉移與流動，會計上無需在財務報表中 反映，但資產的使用權的確已轉移到融資企業，可以滿足企業擴大經營規模、緩解資金不 足的需要。 　　（2）表外間接融資是由另一企業代替本企業的負債的融資方式。最常見的是建立附 屬公司或子公司，並投資於附屬公司或子公司，或由附屬公司、子公司的負債代替母公司 負債。 　　（3）表外轉移負債是融資企業將負債從表內轉移到表外。這種轉移可以通過應收票 據貼現、出售有追索權應收賬款和簽訂產品籌資協議實現。其實，應收賬款抵押借款性質 ，由於會計處理的原因使其負債轉移到表外。表外融資主要是負債融資，其積極的作用在 於使企業能夠加大財務杠桿作用，尤其當財務杠桿作用在資產負債表內受到限制時，可以 利用表外融資放大財務杠桿作用，提高權益資本利潤率。同時為增加融資方式開闢融資渠 道，特別是在表內負債方式有限、渠道不通過時，通過表外融資可實現融資目的。 表外融資的影響 　　表外融資的重要手段是設計一些複雜的經濟業務，從而使報表使用者難以判斷這一業 務對企業資產或負債的影響。這類複雜業務具有如下幾個特征： 　　（1）將某一項目法律上的所有權和享有與此相關的主要惠益及承...

1.現金流量率（Cash Flow Ratio）＝（營業活動淨現金流量∕流動負債）× 100%：此比率主要是看企業經常性營業活動所產生的現金流入，是否足以償還流動負債。現金流量率高，表示公司的現金比較充足，短期償債能力也足夠。 2.現金流量允當比率（Fund Flow Adequacy Ratio）＝〔最近五年度營業活動淨現金流量∕最近五年度之（資本支出＋存貨增加額＋現金股利）〕× 100%：此比率≧1 時，表示企業毋須對外融資，即可支應其每年資本投資（包括資本支出、增加存貨）及發放現金股利等活動的現金流量。 3.現金再投資比率（Fund Reinvestment Ratio）＝〔（營業活動淨現金流量－現金股利）∕（固定資產毛額＋長期投資＋其他資產＋營運資金）〕× 100%：計算式中的「固定資產毛額」是指未扣除當期折舊費用的固定資產，而「營運 資金」則是指流動資產扣除流動負債的金額。現金再投資比率是用來衡量一企業在營業上所保留的資金，相對於各項資產重置、再投資、與維持經營成長所需資金的比例；亦即保留的資金可再投資於各項經營資產的能力。一般而言，此比率的合理範圍在8%～10%之間。

1.毛利率（Gross Magin）(%)＝(毛利∕營收) × 100%：表示企業每一元的營業收入中，有多少可以再投入事業中，也(間接)表示每一元營收中，企業必需支付多少直接成本來生產商品或提供服務。因此毛利率是公司獲利狀況的最基本指標，畢竟若無法以超過成本的售價提供產品或服務，公司就不可能有淨利。 2.純益率（Profit Margin）(%)＝（稅後損益∕銷貨收入淨額）× 100%：表示本期的銷貨總金額中有多少比例是利潤，亦即企業銷貨的獲利狀況。各行各業的純益率高低不同，因此需和公司的前期相比或和規模相似的同業相比才能看出狀況好壞。若純益率太低，經理人便需檢討是否需節制銷貨成本或銷售費用的支出。 3.資產報酬率（Returns on Assets, ROA）(%)＝（稅後息前損益∕平均資產總額）× 100%＝〔稅後損益＋利息費用×（1－稅率）〕∕平均資產總額× 100%：表示企業每投入一元的資產，可獲得多少的淨利潤，通常用來比較公司在該產業的獲利能力及公司經營團隊運用總資產為股東創造利潤的能力。 4.股東權益報酬率（Returns on Equity, ROE）(%)＝（稅後損益∕平均股東權益淨值）× 100%：表示公司股東每投資一元可獲得的淨利，通常用來比較同一產業公司間獲利能力及公司經營階層運用股東權益為股東創造利潤的能力的強弱。 ※公司運用財務槓桿的程度高低，對經營效率與風險都有一定的影響，因此 ROA 應與 ROE 相互搭配分析，尤其如金融、證券及公用事業等需運用高財務槓桿的行業應特別注意。 5.每股盈餘（Earnings per Share, EPS）(元)＝（本期稅後淨利－特別股股利）∕本期流通在外普通股加權平均股數：表示公司普通股在本期內股本所賺到的盈餘，常被當作公司的獲利能力指標，或用以評估股東投資的風險。因此在股票投資者選股時是很重要的財務比率。 5.本益比（Price-Earnings Ratio）＝股票每股市價∕每股盈餘：由於股價代表股東或投資人對該公司的評價或者願意承受的股票投資風險，因此本益比愈高，表示公司的發展前景愈被看好。

1.應收款項週轉率（Accounts Receivable Turnover, A/R Turnover）(次)＝銷貨淨額∕各期平均應收款項餘額：應收帳款存在能否回收的風險，因此回收速度愈快，對公司的資金運用愈有利，若應收帳款金額過大或週轉率偏低時，代表未來提列呆帳的可能性很高，此時企業必須衡量授信政策是否太過寬鬆。 ※應收帳款收回天數（Days Accounts Receivable Outstanding）(日)＝365∕應收帳款週轉率。 2.存貨週轉率（Inventory Turnover）(次)＝銷貨成本∕平均存貨：存貨代表了企業資金的積壓，因此存貨能愈快變成銷貨收入，便可讓資金積壓程度與倉儲成本降到愈低；但比率過高時，也可能表示公司存貨不足，導致銷貨機會喪失。存貨週轉率依行業特性有不同的標準，例如百貨業可能每年約 15 次，但船舶製造業便可能只有 3 次左右。如果存貨週轉率太低，企業便應檢討本身的存貨管理及銷貨能力。 ※平均售貨天數（Days Sales Outstanding, DSO）(日)＝365∕存貨週轉率。 3.固定資產週轉率（Fixed Assets Turnover）(次)＝銷貨收入淨額∕平均固定資產淨額：用以衡量公司廠房、設備、土地等固定資產的使用效率。如果週轉率過低的檢討結果，是認為固定資產未能充分利用來幫助企業提高生產效率並獲得銷貨收入時，企業便需考慮是否處分部分固定資產。 4.總資產週轉率（Total Assets Turnover）(%)＝（銷貨淨額∕平均資產總額）×100%：表示企業每投入一元的資產，能創造多少的銷貨收入。因此週轉率愈大，代表企業的資產運用效率愈高。

1.流動比率（Current Ratio）(%)＝（流動資產∕流動負債）× 100%：又稱為營運資金比率（Working Capital Ratio），表示一家企業變現性較高的資產對短期內到期的負債的承受度。若此比率小於 100%，則公司若發生預料之外的支出時，短期負債便可能出現無法償還的問題。因此流動比率愈高，表示公司的短期償債能力愈高；但過高也代表公司有太多閒置的現金。一般會認為流動比率以高於 150%為宜。 2.速動比率（Quick Ratio）(%)＝〔（流動資產－存貨－預付費用）∕流動負債〕× 100%：是將流動資產中相對較不易變現的存貨與預付費用進一步扣除後所顯現的企業短期償債能力，用以檢視當企業遇到短期不可預料風險時的緊急償債能力。因此一般而言，速動比率也以高於 100%為宜。 3.利息保障倍數（Times Interest Earned, TIE）＝稅前息前淨利∕本期利息支出＝（稅前淨利＋本期利息支出）∕本期利息支出：顯示公司盈餘與利息支出的比重，因此倍數越高，表示公司支付利息的能力較佳，亦即債權人受保障的程度越高；若此比率很接近 1，表示公司幾乎所有獲利都必須用於支付利息，則公司在利息支付上就有很高的風險。

1.負債佔資產比率（Debt Ratio）(%)＝（負債總額∕資產總額）× 100%：負債比率愈高時，債權人的風險就愈高，且企業在發生週轉不靈時愈容易出現倒閉危機；但相對地，負債比率太低也代表企業的財務槓桿（Financial Leverage）太低，資金運用沒有效率。負債比率的高低判斷會依行業特性而有所差異，不過就台灣產業的一般情況而言，通常負債佔資產比率以不高於 2/3 為宜。 2.長期資金佔固定資產比率（Long-term Capital Ratio）(%)＝〔（長期負債＋股東權益淨值）∕固定資產淨額〕× 100%：此比率可評估企業的長期營運資金是否充足，也可用於衡量固定資產的投資程度是否適當，避免超出企業資金的運用能力範圍。此比率沒有絕對的標準，但通常以不低於 200%為宜。

由財務報表中擷取計算出來的各種財務比率（financial ratios），可用來作為判斷一家企業之經營能力與財務結構的基礎。但由於財務報表的編制，是依照「一般公認會計原則」（Generally Accepted Accounting Principle, GAAP），而會計在財務資訊上的處理有其侷限性，因此單純由財務報表所獲得的財務比率，在運用上有下列限制： 1.財務報表基本上僅能表達可用「貨幣單位」表示的數量化資訊，其他重要的事實例如人力資源的品質、研究發展的進程、市場結構與範圍等，就無法藉由財務報表呈現。 2.財務報表力求將會計資料以最標準與簡化的方式加以彙總，因此相對地也無法詳細描述現實中企業高度複雜性與多角化的經濟活動。 3.編制財務報表的過程中難免牽涉到個人主觀的判斷，因此在報表的品質與可靠度上會出現或大或小的個別差異。 4.財務報表所涵蓋的期間只是企業生命週期的一小部分，因特定需求而提出的財務報表，往往就必須做一定程度的估計，但估計的比例愈高時，報表提供的資訊中可能存在的不確定性金額也會愈大。 5.財務報表基本上是堅守成本觀念的，但在大多數的情況下，成本餘額並不能代表當時的市值。因此對於財務管理強調的「現時價值」而言，財務報表所能提供的歷史成本資訊便用處有限。 6.會計處理原則上是假設幣值持續處於穩定的狀態，但事實上此種假設是不切實際的，也因此財務報表並不能反映出物價水準變動的情形。 此外，使用財務報表者所扮演角色的不同，對於報表的分析會有不同的重點，例如授信者最重視公司償債能力，其次為獲利能力；證券投資者則最重視獲利能力，其次才是償債能力；至於稽核人員則會最重視財務比率的變動及各年趨勢的變化；而管理人員必須綜合考量公司的獲利能力、財務狀況、營業情形、及公司所有重大的變動事項；另外企業合併計畫的分析人員，最著重的分析則在於個別公司資產負債資訊的真實性、獲利能力、股票價格、以及合併後預期可產生的綜效。

現金流量表是在表示出公司在一會計期間內，企業所有營業內外活動所產生現金與約當現金的流入與流出。是一份帶有動態意涵的營業結果報告，作法是將資產負債表中的現金與約當現金之外的其他科目，按發生原因分為營業活動、投資活動、及融資活動，並將期末這些科目的金額與期初相比，計算出一年當中的變動金額，並分析其變動原因。 (一)營業活動（Operating Activities）：是以當期淨利為基礎，加回未實際動用現金的費用，並減掉未產生現金的收入。通常在此之前，會先調整折舊費用、長期股權投資按權益法認列的收入及損失等，再調整與營業活動有關的現金變化科目，例如應收帳款、應付帳款、存貨等科目。 (二)投資活動（Investing Activities）：企業從事的投資活動包括購買或出售長短期投資、固定資產與其他資產等事項。這些活動將會產生現金的流入及流出。 (三)融資活動（Financing Activities）：企業因從事融資借款、償還介入款、或現金增資、支付股利等事項，均屬於融資活動的範圍。

股東權益變動表正如其名，是在描述當期股東權益（如分配盈餘與股利）的變動情形。科目包括法定盈餘公積、股票股利、及現金股利等。 (一)法定盈餘公積：按公司法的規定，提列前一年度稅後淨利的 10%。 (二)股票股利：是將未分配盈餘以股票形式發給股東的部分。公司將未分配盈餘以發行股票方式轉增資的情形很常見。 (三)現金股利：仍以現金形式發放股利給股東的部分。

損益表是在表達一家企業在過去一年內的收入、支出、淨利、淨損等經營經過與結果，內容主要包括有營業收入、營業成本、營業毛利、營業費用、營業利益、營業外收入、營業外支出、稅前利益、所得稅費用、本期純益（或本期淨利）、基本每股盈餘等。 (一)營業收入（Operating Revenues）：為公司正常營業活動所產生的收入，此科目的名稱會依產業類別的不同而有所差異，例如製造業為「銷貨收入」、金融業為「利息及手續費收入」、建築業為「工程收入（或營建收入）」。 (二)營業成本（Operating Costs）：是企業從事營業活動、銷售商品、或提供顧客勞務等事項所需負擔的成本，例如製造業的「銷貨成本」。 (三)營業毛利（Gross Profit）：為營業收入減去營業成本的餘額，代表企業在本業部分的獲利情形。當營業毛利率（營業毛利/銷貨數量）愈高時，代表公司賺錢愈容易。 (四)營業費用（Operating Expenses）：主要可分為管理費用、銷售費用、研究費用等，包括薪資、辦公室租金、折舊費用、交際費、律師及會計師費用、退休金等無法直接歸屬於營業成本的支出。 (五)營業利益（Income from Operations）：為企業在本業經營所產生的利潤，代表了公司在本業上的獲利能力。 (六)營業外收入與支出（Non-Operating Income/ Expenses）：指本業以外的各種收入與支出，例如利息收入/費用、租金收入、投資收入/損失、出售固定資產利益/損失、匯兌損益等。 (七)稅前利益（Earnings Before Tax）：將公司本業及本業外的所有收入減去支出後所得之餘額，代表公司運用全部資產所創造出來的利潤，有整體經營績效與能力的意涵。 (八)所得稅費用（Tax）：以公司的稅前利益作為基礎，依據稅法所計算出當年公司所需繳納的所得稅額。 (九)本期純益（或稅後淨利）（Net Income）：稅前利益再扣除所得稅費用後，即為公司該年度（本期）的淨利益，此金額就是股東有權利分配享有的營業利潤。 (十)基本每股盈餘（Earnings per share, EPS）：是尚未決定股利分配時，所求出股東每持 1 股最多所能分享到的本期利潤，計算方式即稅後淨利除以流通在外股數的加權平均值。

資產負債表是由資產、負債、及股東權益等三部分所組成，並分為左右兩方，資產在左方（借方），代表了資金的應用；負債及股東權益在右方（貸方），代表了資金的來源，也是對公司資產的求償權。 (一)資產（Assets）：資產是公司的資源，代表了過去資金運用的結果。資產科目可分為流動資產、基金及長期投資、固定資產、無形資產、其他資產等四大類，依序按流動性高低（亦即變現的快慢）由上而下排列。 1.流動資產（Current Assets）：係指在一年內變現或耗用的資產，包括現金、約當現金（例如商業本票）、短期投資、應收帳款、應收票據、存貨、預付款項（預付工程款）等。 2.基金及長期投資（Fund and Long-term Investments）：基金是為特定用途所提存的資產，例如「意外損失準備金」；長期投資通常是最複雜的部分，可能包括公司購買其他公司的股票、長期理財所購買的債券、投資非營業用的資產（如不動產）等。 3.固定資產（Fixed Assets）：主要是提供營業上使用，使用期限在一年以上，且非以出售為目的之資產。如公司擁有的土地、機器設備、辦公設備、及未完工程等。這些科目均是以歷史成本減去累計折舊後的淨額數值表示。 4.無形資產（Intangible Assets）：是雖無實體存在但代表了公司經濟價值的資產，包括專利權、著作權、特許權、商譽等。 5.其他資產（Other Assets）：例如出租資產、閒置資產等。 (二)負債（Liabilities）： 是公司債權人對債務的求償權，主要可分為流動負債與長期負債，依照求償時序先後由上至下排列。 1.流動負債（Current Liabilities）：係指於一年內到期而必須償還的債務，例如短期借款、應付款項、應付票據、預收款項、應付費用、應付利息、及一年內到期之長期負債等。 2.長期負債（Long-term Liabilities）：係指到期日在一年以上的債務，包括長期借款、應付公司債、退休金負債等。 (三)股東權益(Stockholders’Equity)： 表示公司股東對公司資產的請求權，是一種剩餘權益的概念，同樣依照請求權優先順序由上而下排列。主要科目包括股本、資本公積、保留盈餘等。 1.股本（Capital Stock）：是股東對企業所投入的資本，包括普通股與特別股兩類。特別股是一種求償權優於普通股，但股息固定的股權。...

公司給股東的各種營運績效報告中，年報通常是最重要的。年報中包含兩種資訊：第一種是文字部分，是由公司總經理整體說明過去一年來公司的營運成果，並討論公司未來的營運方向；第二種則是數字部分，主要包括了四個財務報表：資產負債表、損益表、股東權益變動表、及現金流量表，各自依據不同的目的所設計，以提供決策者、投資人、或會計師等作各方面的判斷。年報中的文字與數字同等重要，雖然從報表中即可得知公司過去兩年或多年來資產、盈餘、及股息的變化情形，瞭解基本的財務狀況；但文字部分更補充說明了這些變化背後的原因與理由，可更完整的呈現公司經營情況的全貌。 由於財務報表是揭露公司經營資訊最基本的資料來源，外界為判斷公司經營成效所作的一切分析，幾乎都憑藉財務報表為基礎，因此報表的內容亦即所謂會計帳的認列，有「公認會計原則（GAAP, Generally Accepted Accounting Principles）」予以規範，目的在使各公司反映各種交易及經營情況時能達到透明化、清晰化、可理解性、及可比較性。但事實上，財務會計的數字不可能完全真實呈現，如何將公司實際營運狀況用有限的資料描述出來，仍然必須憑藉財會人員作合理的假設與適度的估算，能否貼近事實不僅依各人經驗而異，若有意隱藏某些資訊或美化公司的經營績效，外人也不見得容易察覺。